前言

2021年6月21日，中國首批9只基礎設施REITs產品在滬深證券交易所成功上市。截至2022年5月31日，已上市REITs產品自上市以來平均漲幅為13.56%。其中，富國首創水務REIT（508006）和建信中關村REIT（508099）漲幅超過35%。

作為獨立于股票、債券之外又一種金融工具產品，REITs的上市無疑將成為中國資本市場的里程碑事件，標志著萬億級REITs市場大幕正式開啟。

值此REITs產品上市一周年之際，大成律師事務所高級合伙人簡映律師及其團隊陸續推出“商業視角下的REITs”系列文章，以期與讀者共同分享和討論有關中國REITs產品及市場的相關專業知識和些許見解。

一、REITs在全球的發展歷程

REITs，Real Estate Investment Trusts的縮寫，譯為“不動產投資信托”。

REITs通過發行基金產品，集合公眾投資者資金，由專門機構投資和運營不動產項目資產，并將不動產項目所產生的收益高比例分派給基金持有人，以期獲取長期穩定的投資收益。從本質上講，對企業而言，REITs是一種融資手段；對公眾而言，REITs是一種投資產品。

根據《Encyclopedia of Banking and Finance》，“REITs”一詞最早出現在美國1954年《Internal Revenue Code（國內稅收法）》。1960年美國出臺《Real Estate Investment Trust Act（不動產投資信托投資法案）》并規定，REITs作為投資信托載體，可享受特殊稅收優惠，即股權分紅參照利息支付的抵稅方式，可用于抵扣所得稅應納稅所得額。此后，美國REITs相關法規不斷修正，例如，1976年取消REITs必須是非法人組織或社團組織的條件，1986年允許REITs直接經營和管理不動產，1993年取消養老金投資REITs的限制，REITs在美國也得到不斷發展。

截至2021年6月，全球共有43個國家或地區建立了REITs規則。大多數國家均參考美國的REITs制度構架，同時兼顧本國實際情況。部分國家還使用了獨特的名稱，例如澳大利亞的ALPTs、法國的SIIC等。

截至2021年6月，全球38個國家或地區發行了共計900余只REITs產品，總市值約2.4萬億美元。其中美國共計發行了246只，市值約1.5萬億美元，全球占比約62.5%。位居第二至第六位的分別是澳大利亞（61只）、日本（58只）、加拿大和英國（47只）、新加坡（36只）。在亞洲地區，日本、新加坡、印度和香港共計發行了120余只REITs，市值超過3000億美元，全球占比約12.5%。

表1 美國及亞洲地區REITs產品主要特征

二、REITs在中國的發展歷程

中國最早關注到REITs的多為具有海外經歷的房地產及建筑類企業。例如，筆者最早接觸REITs是2012年前后與中國建筑股份有限公司的同仁進行有關資本市場產品討論時談及。當時關注更多的是中國香港地區的房地產REITs。

自我國從政策面啟動REITs相關工作開始，REITs在中國的發展歷程可歸納為三個階段：

第一階段，醞釀籌備階段（2020.4之前）

2014年，證監會在《關于進一步推進證券經營機構創新發展的意見》（證監發〔2014〕37號）中提出“研究建立房地產投資信托基金（REITs）的制度體系及相應的產品運作模式和方案”。人民銀行和銀監會在《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》（銀發〔2014〕287號）中提出“積極穩妥開展房地產投資信托基金（REITs）試點”。同年，首單類REITs“中信啟航專項資產管理計劃”以ABS的結構外衣成功發行。此后的類REITs亦均以ABS產品形式發行。

2016年12月21日，國家發展改革委、中國證監會聯合印發《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作（PPP）項目資產證券化相關工作的通知》（發改投資〔2016〕2698號），明確了“資產證券化是基礎設施領域重要融資方式之一，對盤活PPP項目存量資產、加快社會投資者的資金回收、吸引更多社會資本參與PPP項目建設具有重要意義”。截至2月22日，各地區共上報PPP資產證券化項目41單。其中污水垃圾處理項目21單，公路交通項目11單，城市供熱、園區基礎設施、地下綜合管廊、公共停車場等項目7單，能源項目2單。

2017年3月初，國家發改委向證監會提供了9單PPP資產證券化項目的推薦函，包括交通設施、工業園區、水務、固廢處理等類型的傳統基礎設施領域項目。2017年3月10日，首批4單PPP項目資產證券化產品獲得批準，并于2017年4 月正式掛牌，總規模27.14億元。首批PPP項目資產證券化產品成功發行促成了基礎設施資產與資本市場的對接。

表2 首批PPP項目資產證券化產品一覽表

2017年7月3日，國家發展改革委印發《關于加快運用PPP模式盤活基礎設施存量資產有關工作的通知》（發改投資〔2017〕1266號），進一步明確了盤活存量的政策方向。

2019年，國家發展改革委和中國證監會等有關部門共同組織開展了基礎設施REITs試點政策調研，并研究起草相關政策文件。

2020年4月30日，中國證監會、國家發展改革委聯合印發《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》（證監發〔2020〕40號，以下簡稱“40號文”），標志著REITs正式登上中國資本市場的歷史舞臺。

第二階段，起步試點階段（2020.4-2021.6）

2020年7月31日，國家發展改革委印發《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》（發改辦投資〔2020〕586號），全面開啟了REITs試點工作。截至2020年10月30日，共計48單REITs項目提交了申報材料，其中包含120個子項目。

2020年8月6日，證監會發布《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》(證監會公告[2020]54號，以下簡稱為“54號文”)，將“基礎設施領域REITs”表述為“公開募集基礎設施證券投資基金”。

2020年11月27日，國家發展改革委辦公廳《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（ REITs）試點有關工作的通知》，進一步明確了REITs試點工作相關要求。

2020年12月15日，首鋼生物質發電、首創污水處理、杭徽高速、廣河高速、渝遂高速共5單PPP 類REITs項目通過發改委評審。

2021年1月13日，發改委發布《關于建立全國基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目庫的通知》（發改辦投資〔2021〕35號），要求設立基礎設施REITs試點項目庫，試點項目將從儲備庫中統一選取。

2021年3月12日我國發布《十四五綱要》，提出“推動基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）健康發展，有效盤活存量資產，形成存量資產和新增投資的良性循環”。REITs首次上升至國家戰略層面。

2021年3月26日，普洛斯物流園、蘇州工業園、 張江光大園、招商蛇口產業園、鹽田港物流園、京東物流園共6單資產類REITs項目通過發改委評審。

2021年6月21日，首批9只基礎設施REITs產品正式在滬深交易所上市。

表3 首批上市REITs產品一覽表

第三階段，運行實施階段（2021.6之后）

2021年6月29日，國家發展改革委印發《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發改投資〔2021〕958號，以下簡稱“958號文”），從五個方面提出了具體工作要求，并將《基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報要求》作為附件印發，規定了試點區域和行業范圍、項目基本條件、申報材料要求、項目申報程序、項目審查內容、中介機構要求等內容。

2021年12月，華夏越秀高速REIT（180202）、建信中關村REIT（508099）相繼成功上市。

2022年1月26日，財政部和國家稅務總局印發《關于基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點稅收政策的公告》（財政部、稅務總局公告2022年第3號）。

2022年4月28日，華夏中國交建REIT以94.15億元的募集規模成功上市，成為第12只REITs基金，同時成為目前市場上募集規模最大的公募REITs產品。

2022年5月19日，國務院辦公廳印發《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》（國辦發〔2022〕19號），將“推動基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）健康發展”作為優化完善存量資產盤活方式的七項具體措施之首，并提出：鼓勵更多符合條件的基礎設施REITs項目發行上市，建立健全擴募機制，探索建立多層次基礎設施REITs市場，國有企業發行基礎設施REITs涉及國有產權非公開協議轉讓的，按規定報同級國有資產監督管理機構批準，研究推進REITs相關立法工作；此外還特別指出要落實落細支持基礎設施REITs有關稅收政策。

2022年5月24日，證監會與國家發展和改革委員會聯合發布了《關于規范做好保障性租賃住房試點發行基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)有關工作的通知》(下稱“《通知》”)，推動保障性租賃住房REITs規范有序開展。同月，中金廈門安居保障性租賃住房封閉式基礎設施證券投資基金、紅土創新深圳人才安居保障性租賃住房封閉式基礎設施證券投資基金分別報送申請材料，成為首批率先上報的兩單保障性租賃住房REITs。

2022年5月31日，在首批上市的REITs產品即將迎來解禁高峰時，上海證券交易所和深圳證券交易所分別發布《上海證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金（REITs）規則適用指引第3號——新購入基礎設施項目（試行）》《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指引第3號—新購入基礎設施項目（試行）》，對REITs產品在存續期內新購入基礎設施項目以及擴募等事項出臺指引。

至此，中國REITs的法律制度基本框架在“邊探索、邊建設、邊試點”的模式下逐漸成型。

REITs市場的火熱讓越來越多的政府部門、原始權益人、金融機構開始積極參與。有消息稱，目前有16只REITs產品已由國家發展改革委推薦至中國證監會，另外還有多只產品處于申報和評估階段。

三、REITs重點發展方向分析

與其他國家REITs產品更多的是商業房地產行業不同，我國REITs產品目前可投資的底層資產是基礎設施行業。958號文附件“基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報要求”明確了“試點區域和行業范圍”，從中不難看出哪些地區的哪些行業是今后一段時期REITs在中國重點發展方向。

1. 重點地區

（1）京津冀協同發展區域

（2）長江經濟帶發展區域

（3）粵港澳大灣區建設區域

（4）長三角一體化發展區域

（5）海南全面深化改革開放區域

（6）黃河流域生態保護和高質量發展等國家重大戰略區域

2. 重點行業

表4 REITs試點重點行業

此外，958號文附件明確規定：“酒店、商場、寫字樓等商業地產項目不屬于試點范圍。項目土地用途原則上應為非商業、非住宅用地，租賃住房用地以及為保障項目正常運轉而無法分割的辦公用房、員工宿舍等少數配套設施用地除外?！?據此，上述性質的房地產項目近期暫無法發行REITs產品。

四、結語

我國基礎設施REITs以最大限度利用現有法律、最小化突破法律障礙，盤活存量資產，實現良性投資循環，打通我國實體經濟對接資本市場的持續性通道。

當然，在優化我國基礎設施REITs治理結構，實現治理目標的同時，隨著工作的不斷推進，各類潛在沖突因素將不可避免地顯現出來。例如：基礎設施政策性和金融產品逐利性沖突；證券投資公募基金治理和基礎設施資產管理內在邏輯沖突；原始權益人多重角色及訴求沖突；原始權益人和公眾持有人利益沖突等等。這些沖突因素將可能引發各種各樣的法律風險和商業風險。這就要求REITs相關方，特別是中介機構，在了解相關制度、熟悉流程的同時，還要充分理解REITs背景和由來。通過對國外經驗和國內政策發展進程的分析研究，前瞻性開展各項服務，方能“處變不驚，從容面對”。

參考文獻

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