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      SPAC是香港構建多元化資本市場結構、吸引中國與世界各地企業來港上市的總體戰略的一部分。

      香港SPAC制度講求專業性的特點將有助采用嶄新商業模式的新經濟公司取得更合理估值。

      香港SPAC制度要取得成功參與者必須圍繞相關制度建立可持續發展的生態系統,使各方都能發揮所長創造價值并達致共贏。

      SPAC制度只是香港不斷求新構建多元化資本市場的一部分,香港應該以引入SPAC制度為契機激發市場持份者的創新思維以開拓更多適合不同類型公司的上市融資渠道。

      本期是香港SPAC系列文章的最后一篇,我們將探討引進SPAC制度對香港資本市場的影響。在此之前,我們先回顧一下香港引進SPAC制度的過程。首先是去年5月香港特區政府要求監管機構(包括香港聯合交易所有限公司(港交所)和香港證券及期貨事務監察委員會(證監會))研究SPAC上市制度在香港實施的可行性,然后港交所馬上著手草擬香港SPAC制度的咨詢文件,從推出咨詢文件到落實具體方案只用了3個月的時間,由此可見港交所和證監會對在香港引入SPAC制度的重視程度。至此各位不禁會問:為什么香港監管機構那么積極引進SPAC制度?引入SPAC制度對香港資本市場有什么好處?

      為什么香港要引入SPAC制度?對香港資本市場有什么好處?

      在香港引入SPAC的問題上,很多人的焦點放在why(為什么要引入SPAC?),但我們是否應該反過來問why not(為何不嘗試引進?)。

      ? SPAC是香港構建多元化資本市場、吸引中國與世界各地企業來港上市的總體戰略的一部分

      作為國際金融中心,香港應該有多元化的資本市場結構,而我們認為SPAC制度至少可以作為香港構建多元化市場結構、爭取成為中國內地企業境外上市首選目的地的總體戰略的其中一部分。雖然“港版”SPAC在吸引力以及投資者保護等課題上不乏爭議,但當年同股不同權以及未盈利生物科技公司的上市制度何嘗不是在一片爭議聲中推出,時至今日相關制度已廣為市場接受并且成為香港資本市場的主要增長動力之一,因此香港不應因為市場的爭議聲音而對新事物卻步,相反應該不斷求新以推動資本市場繼續蓬勃發展。

      ? SPAC制度與我國發展新經濟高度契合,有助新經濟企業取得更合理的估值

      無可否認,香港最初引入SPAC是源于去年初SPAC在美國掀起的熱潮,但既然香港決定引進SPAC就不應抱著“人有我有”的心態,相反應該根據香港的市場特點制定相應的政策以及配套措施,而香港的監管機構確實做到了這一點。各位可能會問香港SPAC制度與美國這個主要競爭對手相比優勢何在。香港SPAC制度與美國的最大分別在于非常講究專業性,無論對發起人、投資者以及獨立第三方投資者(PIPE)都有嚴格要求,而香港SPAC制度極具專業性這一特點正好與中國內地企業(特別是新經濟企業)目前的實際需要高度契合。

      ? 香港與美國在SPAC上市制度的主要差異

      香港美國發起人

      至少一名持10%發起人股份的SPAC發起人是證監會6號或9號持牌人

      對發起人沒有設定硬指標,經驗及往績記錄只是考慮因素之一

      投資者

      SPAC證券買賣僅限專業投資者參與

      沒有限制

      PIPE

      必須引入PIPE,并因應目標公司的估值規模設定了不同的PIPE最低比例

      沒有規定必須引入PIPE

      新經濟企業近年在中國內地迅速崛起,當中很多行業甚至還衍生出很多不同的細分賽道,其嶄新的商業模式并非一般投資者可以完全理解。傳統上市的估值模式牽涉大量投資者,不利于新經濟企業取得合理估值。相反SPAC制度下企業的估值主要取決于發起人和PIPE,香港SPAC制度講究專業性的優勢將被放大,而新經濟企業也有望受惠于此取得理想的估值。

      ? 資本市場兼備傳統和SPAC上市方式將有助提升競爭力

      另一個不得不提的好處是一個資本市場如果同時具備傳統和SPAC上市方式將有助提升其競爭力,特別是企業可以選擇雙軌并行(即在傳統和SPAC兩種模式之間自由切換)。港交所于SPAC咨詢總結中已明確表示對雙軌并行模式持開放態度。

      我們用以下實際例子向各位解釋雙軌并行的好處:去年下半年香港資本市場受不利因素影響氣氛持續低迷,不少企業就算通過港交所的上市聆訊也因為估值問題暫緩上市。試想如果當時SPAC制度已存在,可能部分企業會通過SPAC獲取較佳估值從而成功上市。我們相信香港SPAC制度在某程度上可以有效補充傳統上市模式的不足。

      香港SPAC制度要取得成功,需要具備哪些關鍵因素?

      香港SPAC制度要取得成功,我們認為以下因素缺一不可:

      第一是監管機構需要制定適合當地市場環境的游戲規則。

      第二是各參與者(包括發起人、目標公司、PIPE、投資者以及中介機構)需要貫徹香港SPAC制度對各方專業素質的要求發揮自身優勢。

      第三是需要圍繞相關制度建立可持續發展的生態系統,令參與者各司其職,各取所需,以創造價值為目標達致共贏。

      ? 不少資產管理機構及家族辦公室有意參與港版SPAC

      上文已提及香港監管機構制定了講求專業性、能滿足中國內地企業上市融資需求的SPAC制度,我們接下來從參與者的角度分析一下香港資本市場的優勢所在。香港作為國際金融中心,同時又是亞洲重要的資產管理中心,有大量優質的資產管理機構和家族辦公室,它們除了擁有大量資金,亦具有豐富的并購及/或資產管理經驗,當中不少更曾涉足SPAC。

      ? 圍繞SPAC制度建立可持續發展的生態系統

      隨著香港SPAC制度正式落地,這些有意參與香港SPAC的資產管理機構及家族辦公室有望借此建立生態系統,將它們的優勢發揮到極致。它們可以通過獨到的眼光和豐富的人脈發掘具潛力的目標公司,一方面利用其專業知識為目標公司創造價值,另一方面透過將目標公司的潛力轉化為投資回報使其他各參與者都能分享成果。

      ? 中國內地新經濟企業將為香港SPAC制度持續發展注入動力

      當然,構建生態系統講求可持續性,而關鍵在于是否有足夠數量的優質企業參與香港的SPAC制度。我們相信隨著中國經濟持續發展以及新經濟企業的融資需求持續增長,加上香港資本市場為新經濟公司的估值提供足夠的誘因,預計將有不少優質的企業有意通過SPAC制度來港上市,為香港SPAC制度的發展注入動力。

      能否展望一下香港SPAC新制度未來的發展趨勢?

      短期來說,我們相信香港首批SPAC最快于本年第一季度上市,而全年估計約有10至20家SPAC上市。雖然這數目與美國2021年的六百多只SPAC新股上市相比不可同日而語,但香港SPAC制度的重點不在于數量,而是在于質量。

      ? 新制度市場需時間適應

      要知道去年第一季度美國的SPAC熱潮屬于特殊情況,熱潮過后美國SPAC的上市數目已回歸正常水平。此外,與已建立超過20年的美國SPAC制度相比,香港的SPAC制度才剛實施,市場參與者需要時間適應,不少有意參與香港SPAC的金融機構仍處于觀望態度,希望有其他先行者為它們開路。

      ? 香港SPAC制度重質不重量

      當然,港交所在制定香港SPAC制度時的宗旨是重質不重量,無論在參與者的專業性以及目標公司的規模及滿足上市條件方面都較之美國的制度嚴格,因此我們不應將香港SPAC的上市數目跟美國作比較。

      ? 預計首批完成并購的目標公司以初創及新經濟企業為主

      至于De-SPAC,我們預計最快于本年底前會有首批目標公司完成與SPAC的合并交易。上文提過初創和新經濟企業在SPAC制度下有估值方面的優勢,因此我們估計首批完成合并交易的目標公司以初創和新經濟企業為主。由于港交所要求SPAC集資額最少10億港元而且目標公司的估值至少為集資額的80%,因此目標公司應具有一定的規模。

      長遠而言,我們對香港SPAC制度的發展審慎樂觀。只要參與者能圍繞SPAC制度構建良好的生態系統,香港SPAC制度有望在這生態系統下茁壯成長。

      引入SPAC只是香港構建多元化資本市場結構的一部分,香港應繼續以創新思維迎接未來挑戰

      要提升香港資本市場的競爭力,香港對引入新事物必須繼續維持開放態度,特別是在全球經濟步入新常態的大背景下,能否以創新思維應對多變的市場環境將會是成功的關鍵。我們希望引入SPAC制度只是香港不斷求新構建多元化資本市場的一部分,更重要的是其“拋磚引玉”的作用:市場通過對SPAC制度的廣泛討論得到啟發,一些新概念包括僅限專業投資者參與的證券市場亦開始為市場接受。我們應以此為契機,推動香港繼續創新求變,在優化現有制度(例如集體投資計劃,投資公司及房地產信托 (REITs))的同時開拓新的上市融資渠道,提供更多不同選擇給不同類型有資金需求的企業(包括中小企),平衡投資者的投資風險和投資機遇,從而進一步鞏固香港作為中國內地企業境外上市首選目的地的地位。

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